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17 marzo, 2014 | 12h:02min

Sorprendente revalorización de la renta fija

A lo largo de las últimas semanas, y sin que la situación en Ucrania esté impactando de forma excesivamente negativa, en los principales vértices del análisis económico mundial se han dado pasos hacia la misma dirección que en meses anteriores. En EEUU el PIB sigue creciendo a tasas del orden del 2,0%, aunque distorsionadas a la baja (y por tanto de forma coyuntural) por las adversas condiciones meteorológicas. Con un mercado laboral que sigue avanzando y que ya está a punto de recuperar el máximo nivel de empleo previo a la Gran Recesión (gráfico 1) y un mercado inmobiliario que también muestra claras señales de dinamismo, la Fed persiste en su estrategia de retirada gradual de la política monetaria no convencional (del denominado Quantitative Easing), tal y como explica David Cano, director general de AFI. 

La próxima cita será el 19 de marzo y el consenso es prácticamente total: reducirá por tercera vez consecutiva su volumen de compras mensuales de deuda (al proceso de reducción de las compras mensuales se le denomina tapering).

EVOLUCIÓN EMPLEO EN USA

Gráfico 3. Tenencias de activos de renta fija por parte de la Fed (en miles de millones de USD)

La primera rebaja del volumen mensual de compras (de 85.000 a 75.000 millones de USD) se decidió en el FOMC del 18 de diciembre (http://www.federalreserve.gov/newsevents/press/monetary/20131218a.htm) y la segunda (de 75.000 a 65.000 millones de USD) en el del 29 de enero (http://www.federalreserve.gov/newsevents/press/monetary/20140129a.htm).

Gráfico 4. Evolución desde 2013 de la curva de tipos de interés en EEUU Gráfico 5. Evolución desde 2009 de la curva de tipos de interés en EEUU

En definitiva, el balance de la Fed sigue creciendo (su activo es ya de más de 4 billones de USD, ver gráfico 3) pero lo hace cada vez a un menor ritmo. Y si no se producen novedades, parece razonable que en el FOMC de finales de año (16/17 de diciembre) se ponga fin a uno de los experimentos monetarios más importantes de la historia financiera.

Gráfico 6. Evolución del S&P 500 y del BPA

Porque la ausencia de presiones al alza en la inflación, y sin distorsiones desde el frente público (lejos quedan ya conceptos como el techo de deuda o el cierre del gobierno), permite a la Reserva Federal ir reduciendo de forma gradual la compra mensual de activos de renta fija emitidos por el Tesoro. El gran temor que se inició en mayo del pasado año (¿a qué ritmo se va a reducir el QE?) se ha disipado, en parte porque (1) el tramo largo de la curva ya se ha situado en un terreno más neutral (gráfico 4 y 5), (2) porque los indicadores económicos han sido relativamente favorables y porque (3) el relevo al frente de la Fed es claramente "continuista". Además, otros mercados financieros, como la renta variable, ha podido compensar vía crecimiento de los beneficios empresariales el efecto negativo que sobre la valoración tiene una TIR del T-Note a 10 años cerca del 3% (earning yield gap).

Gráfico 7. Evolución en 2014 de varios Lyxor ETF (convertidos a EUR)

Sin novedades relevantes, por tanto, en el escenario económico de EEUU, desde el Área euro se van acumulado noticias favorables o, tal vez, mejores de lo que se podía esperar hace apenas 9 o 12 meses. Y es que la periferia (España, Grecia, Irlanda, Portugal e Italia) vuelve a la senda del crecimiento económico y, esta vez sí, a diferencia de 2010, con señales que apuntan a que el avance del PIB persistirá. Y esto es así porque, entre otros motivos, estos países han conseguido situar en positivo el saldo de sus balanzas por cuenta corriente (Irlanda, España, Italia y Portugal), o estén cerca de hacerlo (Grecia).

Gráfico 8. Evolución del déficit por cuenta corriente (en % del PIB) de Irlanda, Italia, España, Portugal y Grecia.

Es decir generan recursos por una cuantía superior al gasto y a la inversión, de tal forma que cuentan con capacidad de financiación. Un sobrante que deben destinar al repago de sus deudas con el exterior (muy abultadas, por cierto, tras una década "viviendo por encima de sus posibilidades"). Pero es muy relevante que estos países hayan cambiado de fase, que se hayan posicionado en una en la que el PIB crece y en la que han empezado a devolver sus deudas. Este avance es lo que ha permitido un cambio en la percepción de los inversores internacionales, reflejándose en la evolución de los mercados financieros. La señal más clara es la intensa relajación de los diferenciales, la famosa prima por riesgo, que se han situado en mínimos desde el inicio de la crisis.

Gráfico 9. Evolución de la prima por riesgo a 10 años de España y de Italia Gráfico 10. Evolución de la prima por riesgo a 10 años de Portugal y de Grecia

Tabla 1. Previsiones de crecimiento del PIB Área Euro y diferencias respecto a la previsión de otoño (Comisión Europea)

Otra evidencia de la mejoría de los países periféricos la encontramos en la revisión al alza en las previsiones de crecimiento del PIB por parte de la Comisión Europea (CE), que ha sido generalizada por países salvo un caso: Finlandia. El país nórdico ha encadenado dos años de caída del PIB (-1,0% y -1,5%) que ha situado la tasa de paro en un 8,3%, un nivel excesivamente elevado teniendo en cuenta lo observado en años anteriores (no así la media 1994-2009 que fue del 10,3%). Salvo Finlandia (y Chipre, cuyo PIB caerá un 4,8% tras el -6,0% de 2012), en el resto de economías se constata una mejoría que es más intensa en España, país para el que la CE espera un avance del PIB del 1,0% (en línea con el consenso).

Gráfico 11. Evolución de la TIR de la deuda española desde 2009 Gráfico 12. Evolución de la TIR de la deuda española desde 2013

Pero más allá de esta revisión al alza de la previsión de crecimiento es muy significativo que la CE haya retirado a España de la lista de países con "desequilibrios macroeconómicos excesivos" en la que permanecen Italia, Eslovenia y Croacia . Esto es lo que dice el informe de la CE: "Por lo que respecta a España, país que el año pasado se contaba también entre los que sufrían desequilibrios excesivos, la Comisión considera que ha realizado un ajuste significativo a lo largo del último año y que, de mantenerse la tendencia actual, posiblemente seguirá reduciendo sus desequilibrios de forma gradual. La Comisión se basa en este análisis para concluir que los desequilibrios en España ya no pueden calificarse de excesivos, si bien hace hincapié en que siguen existiendo riesgos". Desequilibrios, sí, que persisten, pero ya no son excesivos.

Gráfico 13. Evolución del Lyxor ETF sobre el Bono español a 10 años.

Como decíamos anteriormente, esta mejora de los fundamentos de los países periféricos es lo que está dirigiendo a la baja los diferenciales en el mercado de bonos, situando sus niveles de TIR en mínimos históricos. Y de ahí las importantes revalorizaciones en precio tanto del bono español (gráfico 13) como del resto de tramos de la curva de tipos de interés del EUR (gráfico 14).

Gráfico 14. Evolución de Lyxor ETFs sobre tramos de la curva de tipos de interés del EUR

Tabla 2. Revalorización en 2014 de los índices Afi de fondos de inversión

De hecho, en la revalorización en 2014 (hasta el 11 de marzo, ver tabla 2) de las distintas categorías de activos (según los índices Afi de fondos de inversión, convertidos a EUR) lo más destacado es el buen comportamiento de la renta fija, lo que contrasta con la negativa evolución del USD (se deprecia frente al EUR) y de los mercados bursátiles emergentes en general. Dentro de esta categoría hay muy pocas excepciones alcistas (como puede ser el caso de India y de Indonesia y algún mercado africano) y varios ejemplos bajistas: Rusia y Latinoamérica en general (Brasil en particular).

Gráfico 15. Evolución de Lyxor ETFs sobre índices bursátiles de países o áreas emergentes

Regresando a los mercados que se revalorizan en 2014 destacan las materias primas, tras las intensas cesiones de los años anteriores. Aunque aquí también con divergencias, por ejemplo, entre el cobre y el hierro (bajistas) y los metales preciosos (alcistas).

Gráfico 16. Evolución de Lyxor ETFs sobre índices de materias primas

En nuestro asset allocation recomendado, dentro de la gestión alternativa, seguimos considerando las materias primas como un buen activo diversificador.

Tabla 3. Asset Allocation Afi

AFI (Analistas Financieros Internacionales) Afi aglutina a ocho empresas altamente especializadas en el suministro de sistemas de información, formación, asesoramiento y consultoría económico-financiera. Sus veinte años de vida han coincidido con la más intensa transformación de la economía española -de su sistema financiero, de sus empresas y de las Administraciones Públicas; la estabilidad de su equipo de dirección, la cualificación académica y técnica de los mismos, así como su extracción multidisciplinar, son garantías de una orientación rigurosa en la práctica de la consultoría.

Aunque la orientación inicial de nuestros trabajos, descansó en nuestra especialización en el campo de las finanzas y de los mercados financieros, en la actualidad Analistas proyecta sus líneas de consultoría y formación a la gestión económica y al apoyo de formulación de estrategias, en el conjunto del sector privado y en las administraciones públicas.

Desde el conocimiento de la realidad en la que operan nuestros clientes, de la dinámica sectorial en la que están inmersos y de su posicionamiento relativo, nuestra colaboración se asienta sobre una base de continuidad, de respuesta permanente y estrecha relación con los equipos humanos de nuestros clientes. Esa integración permite que nuestro trabajo como consultores asuma un elevado grado de exigencia y dedicación, y, en todo caso, una aportación de resultados.

Estrategias con LYXOR ETF

Lyxor Asset Management, Sociedad Gestora filial 100% del Grupo Société Générale y una de las principales Gestoras de ETFs en Europa con más de 70.000 millones de euros en activos bajo gestión, tiene más de 100 ETFs registrados en el mercado Español, que le dan acceso a una gran variedad de activos.

Entre los LYXOR ETF, destacamos:

1.- LYXOR ETF S&P 500 que replica la evolución del índice americano S&P 500 compuesto por las 500 principales compañías del mercado estadounidense. Tiene un patrimonio superior a los 494 millones de euros a Enero 2014, y una comisión de gestión de 0.15% anual.

2.- LYXOR UCITS ETF MSCI EMU (ex FTSEUROFIRST 80 MASTER UNIT) que replica la evolución del índice MSCI EMU Net Total Return que agrupa a las principales compañías de la Unión Monetaria Europea por capitalización bursátil. Tiene un patrimonio superior a los 400 millones de euros a Enero 2014, y una comisión de gestión de 0.3% anual.

3.- LYXOR ETF Ibex 35 que replica la evolución del índice Ibex 35 con Dividendos Netos que está compuesto por los 35 valores con mayor capitalización bursátil del mercado español, con reinversión del dividendo neto que entregan las compañías que forman el índice. Tiene un patrimonio superior a los 740 millones de euros a Enero 2014, y una comisión de gestión de 0.30% anual.

4.- LYXOR UCITS ETF Bono 10Y - MTS Spain Government Bond que replica la evolución del índice MTS 10Y Spain Government Bond que ofrece una exposición a bonos españoles con 10 años de vencimiento. Tiene un patrimonio superior a los 47 millones de euros a Enero 2014, y una comisión de gestión de 0.165% anual.

5.- LYXOR UCITS ETF Commodities Thomson Reuters-Jefferies CRB que replica la evolución del índice CRB compuesto por los futuros financieros de 19 materias primas. Tiene un patrimonio superior a los 629 millones de euros a Diciembre 2013, y una comisión de gestión de 0.35% anual.

@david_cano_mDirector General de Afi, Inversiones Financieras EAFI

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